2023年2月現在、再び投機熱を帯びてきた最新の宇宙SPAC銘柄、宇宙探査/月面探査のリーディング・カンパニー Intuitive Machines (インテュイティブ・マシーンズ / LUNR) について、宇宙経済学者 Lionnet Pierre (ピエール・リオネ) 氏による見解を述べた Twitter スレッドをご紹介します。
So we have a new space SPAC breeding. Last year I worked with a master student on a toolbox to analyse the SPAC thesis. Let's see how Intuitive Machines performs on our indicators. 👉This is NOT investment advice.
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https://t.co/reYz7XeBpF https://t.co/MThBxtVPRr— Pierre Lionnet (@LionnetPierre) February 5, 2023
私たちは新しい宇宙SPACの育種をしています。昨年、私は修士課程の学生と一緒にSPAC論文を分析するためのツールボックスを作りました。Intuitive Machines が我々の指標でどのように実行されるかを見てみましょう。これは投資アドバイスではありません。
まず出典、アナリストデーのプレゼンはこちら
最初の赤旗が一つあります。2021年と2020年の完全な財務諸表は、それに含まれていません。そうでなければならない。
代わりに、私たちは、印象的なランプアップを示す、2018年〜2021年の売上高の値で扱われます。素敵な、しかし、どのように多くの損失は、期間中に蓄積されたのですか？そして2013年以降？知ることができればいい。
ほぼNASAとの取引でビジネスしている
収益の流れは、今のところ、255M$相当の賞があり、もちろん NASA がほとんど(100%？)を牽引しているようです。188M$のバックログは、ほとんどが NASA のビジネスで構成されています。これは、NASA が良い顧客であるため、良いことです。
収益見通しについて、Intuitive Machines は「今後3年間のCAGR119%」と表示している。これは大きな赤信号だ。このような急成長を絶対的に管理することは困難であり、実現しない可能性が大きい。
注目すべきは、成長の大部分 (60％以上) が、実績がなく、Intuitive Machines がまだ運用されていない市場セグメントに依存していることである。軌道サービス、月データ、宇宙製品・サービス。もうひとつの赤信号。
そういえば、TAM を見てみよう。この論文は、2つの主要なセグメントに依存している。月面活動（LA）と軌道上サービス（OOO、軌道上運用）である。
Lunar については、私の推測では、72％の「クルー付き」セグメントは Intuitive Machines ビジネスには関係ないと思われます。同様に、NASA予算の全額を「機会」として渡すことは、Intuitive Machines の能力の配列が小さいことを考えると、過大評価である。
月面市場4つのセグメント
より現実的には、Intuitive Machines の TAM は、月面市場において4つのセグメントに限定される。
– 通信
– インフラストラクチャー
– 科学と技術
– ロボティクス
これは、図中の円グラフの約21％、つまり年間20億ドルのTAMである。大きな赤信号ではないが、それでも…。
収益予測を見ると、Intuitive Machines は、早ければ2024年にこの2B$の20%を掴むことができると考えている。NASA CLPS での彼らの好成績は、その方向でポジティブな兆候である。しかし、競争も激化している。20%は大きなマーケットシェアです。ちょっと楽観的かな？
まあ、CLPSのライバルが一人いなくなって、その死体をめぐって他のライバルが争っているわけですからね。”宇宙は難しい” に決まっている。
・Masten Space Systemsの資産が破産で競売にかけられる
他のセグメントはどうでしょうか？軌道上運用 (OOO) とサービスは、通常の市場予測「専門家」 (NSR、Euroconsult など) によって、主要なTAMとみなされている。この仮説的なTAMセグメントは、月のものよりも7倍も小さい。そして、IMO は、いつでもすぐに Intuitive Machines にアクセスすることはできません。
これは、2024年の収益見込みの1億2900万ドル（または18％）を一掃することになる。なぜなら、需要はそれほど多くなく、コストはまだ非常に高く、技術格差は計り知れないからです。
そして、もうひとつの主要な収益源である「宇宙製品」分野がある。宇宙機器の世界市場は絶対的に非常に大きいのですが、参入障壁が高いので、これは評価が難しいです。このセグメントが実現する可能性は、20〜50％だと思う。
結論として、市場的には、Intuitive Machines は NASA の月面ビジネスという確固たる軸を持った、良いパイプラインを持っていると思います。他のセグメントについては、リスクが非常に高いと思います。私は、2024年に Intuitive Machines が1億5千万ドルから2億5千万ドルの収益を上げるのが妥当なシナリオだと考えています。ほとんどが NASA との取引です。
次に倍率を見てみましょう。ここのチャートは一度に2つの赤信号があります。1つ目は、Intuitive Machines を (宇宙をテーマにした SPACS であることを除けば) 比較できるものがないビジネスと比較していることです。もう一つは、非常に低い倍率 (2,7倍) である。
これまでの宇宙SPAC
これまでの宇宙SPACでは、低倍率は非常に高いリスク (つまり、会社のパフォーマンスを過小評価している) を示していることが分かっている。投資家は、「ディスカウント」の理由を本当に疑い、期待を下げるべきである。
もう一つの指標は、現金のコストである。償還率が良ければ、Intuitive Machines は 25M$ のコストで 358M$ のフレッシュキャッシュを導入することになります。7%の取引費用2500万ドルは、すでに SPAC の平均を上回っています。換金率が悪ければ、これはコスト高になります。赤旗。
・SPACの引受手数料は通常、調達額の2％を前払いし、さらに3.5％を取引成立の条件とする。この5.5%は、従来のIPOでよく請求される7%よりも低い。
だから、私はこれをどのように考えていますか？まあ、私は宇宙SPACでもっとひどいものを見たことがあります。私にとっては、主なマイナスポイントは、財務諸表の欠如、100％以上のCAGRと誇張されたTAM、特に Intuitive Machines にすぐにアクセスできないセグメントです。
会社の成熟度 (製品および市場) が低いことも懸念材料です。IPOの前に月への着陸と運用の成功を待った方が良かったのではと思います。マイルストーンがどんどんずれていく…。
・Intuitive Machines、2021年の月探査の打ち上げ日と着陸地点を決定
・Intuitive Machines の最初の月着陸船ミッションは2022年にずれ込む
将来の収益について NASA に大きく依存するのは良いことだ。NASA は確かな顧客であり、その月計画は野心的で、予算もよく知られている。CLPSプログラムにおける Intuitive Machines の立場が良いことは、確かに大きなプラスである。
さて、私は Intuitive Machines がNASAビジネスで利益を上げているのか、そしてそれはどの程度のものなのか、本当に知りたいのです。もし NASA CLPS が利益を生むスキームであれば、Intuitive Machines はIPOを必要とせず、内部で成長資金を調達できるだろうと私は推測している。
そして、NASA 以外にどのような顧客を月ビジネスに引きつけることができるのか、と問いたい。私は「月経済の繁栄」という概念に非常に懐疑的なので、この話はこの辺にしておきます。
さて、同社が最初のミッション (2023年3月打ち上げ？) でどのようなパフォーマンスを見せるか、そしてSPAC取引がどうなるか、特に償還率 (償還率は最近の宇宙SPACで大きく失望させられた) を見てみましょう。